EZB drosselt QE

Das im 1. Quartal 2015 von der EZB lancierte quantitative Lockerungsprogramm (Quantitative Easing, QE) stellte ein entscheidendes Marktereignis im Hinblick auf die Unterstützung der Anleihenmärkte dar und sollte ursprünglich Ende des 3. Quartals 2016 eingestellt werden. Seitdem hat die EZB im Rahmen ihres Anleihenkaufprogramms rund 2,5 Bio. EUR (20% des Staatsanleihenmarktes) aufgekauft, was zu einem Rückgang der Renditen auf den tiefsten Stand seit mehreren Jahrzehnten beigetragen hat.

Tiefere Zinsen kommen selbstverständlich Unternehmen zugute, die sich über die Anleihenmärkte refinanzieren. Niedrigere Anleihenrenditen bedeuten aber auch, dass zahlreiche Rentner ihr monatliches Einkommen aus Anleihen nicht mehr erzielen, was in Vergangenheit möglich war. Dies könnte einer der Gründe dafür sein, warum bestimmte Segmente des europäischen Konsum- und Einzelhandelssektors in den vergangenen Jahren schwach abgeschnitten haben. Andererseits gibt es eindeutige Anzeichen dafür, dass das Lohnwachstum im nächsten Jahr die Konsumentenstimmung in ganz Europa beflügeln könnte.

Was die Positionierung anbelangt, so würden wir uns für das nächste Jahr gegen ein zu starkes Engagement bei europäischen Anleihen unter Investment Grade aussprechen, da in diesem Marktsegment mit einem Renditeanstieg zu rechnen ist.

Handelskrieg zwischen den USA und China deuten auf freundlichere Rhetorik hin

Die jüngste Entscheidung der USA und Chinas, den Handelskrieg nicht durch höhere Zölle eskalieren zu lassen, ist im Hinblick auf die Anlegerstimmung eindeutig positiv zu werten. In den vergangenen Monaten haben die Sorgen um höhere Zölle das Vertrauen unter den chinesischen Automobilkäufern und den globalen Einkaufsmanagern negativ beeinträchtigt.

Zwar fällt die Rhetorik der Schlagzeilen allmählich etwas positiver aus, doch Kommentaren seitens Präsident Trump und Wirtschaftsminister Ross sind zu entnehmen, dass die USA von China mehr erwarten, als sie bisher getan haben. So könnte ein umfassenderes Paket von Handelsabkommen in den ersten Monaten des Jahres 2019 lanciert werden, zumal sich die chinesische Wirtschaft tendenziell verlangsamt.

Brexit – EU spielt mit harten Bandagen und lehnt Mays Bitte um Entgegenkommen ab

Bei ihrem jüngsten Besuch in Brüssel hoffte Premierministerin May, zusätzliche „Zusicherungen“ in Bezug auf den umstrittensten Bestandteil des Brexit-Deals – den sogenannten „Irish Border Backstop“ – erringen zu können.

Zwar machte sie deutlich, dass sie keinen unmittelbaren Durchbruch erwarte, dennoch bat sie die Staatsoberhäupter, alles in ihrer Macht stehende zu tun, um das Abkommen annehmbarer für Grossbritannien zu gestalten. Statt ihr entgegenzukommen, legten die Staatsoberhäupter härtere Bandagen an.

Sie schlugen eine härtere Tonart an und strichen einige der hilfreichsten Passagen, welche die Diplomaten im Vorfeld des Treffens ausgearbeitet hatten. Als Folge brach das Pfund Sterling ein.

Es besteht natürlich die Hoffnung, dass die Politiker den Ausgang des ersten Referendums 2016 anerkennen und den Brexit-Prozess vorantreiben werden, egal wie schmerzhaft dies kurzfristig sein könnte.

Es stehen aber auch andere Optionen zur Debatte, darunter die Möglichkeit finaler Anpassungen im Januar 2019 seitens der EU, um den Deal tragbarer zu machen, ein neues Referendum, um die Pattsituation im Parlament aufzulösen, oder gar neue Parlamentswahlen. Derzeit kann sich die Situation jederzeit ändern. Ein Austritt Grossbritanniens aus der EU ohne Abkommen scheint aber nach wie vor unwahrscheinlich.

Aktienmärkte, Computer und Opportunitäten

Warum sind die Aktienmarktauschläge in kurzer Zeit so heftig und unvorhersehbar? Zum Teil könnte dies auf die Tatsache zurückzuführen sein, dass sich die Zusammensetzung der Marktteilnehmer signifikant verändert hat, da der Grossteil der Transaktionen mittlerweile von Computern durchgeführt wird. Diese Dynamik wurde von Momentum-/Trendfolgestrategien zusätzlich verstärkt, da diese Strategien effektiv anhand von generierten Signalen kaufen und verkaufen. Die Momentum-Trades machen sich die Beobachtung zunutze, dass Auf- oder Abwärtstrends in der Regel einige Zeit Bestand haben, und Anleger somit an den Kapitalströmen partizipieren können.

In Wirklichkeit kann eine solche Volatilität zur einer „buy high/sell low“-Strategie führen, die zu keiner Zeit eine sinnvolle Anlagestrategie darstellt! Anleger mit längerem Atem können sich die Vorteile der höheren Volatilität zunutze machen und eine „Shopping-Liste“ an Qualitätsunternehmen mit herausragendem Wachstumsausblick bereit halten. So kann man sich für Käufe auf niedrigen Niveaus vorbereiten, und von einer potentiellen Erholung profitieren.

Inverse Zinskurve und Signale 

Die jüngsten Handelsschlagzeilen und die Sorgen im Hinblick auf einen möglichen Anstieg der US-Zinsen haben die Stimmung auf die meisten Anlageklassen eingetrübt. Einer der Hauptgründe für die jüngste Verkaufswelle war die teilweise inverse US-Zinsstruktur (die Rendite zweijähriger Papiere stieg über jene fünfjähriger Anleihen). Historisch betrachtet, war eine inverse US Zinskurve ein guter Indikator für zukünftige Rezessionen.

Die besten Rezessionssignale ergeben sich üblicherweise aus einer Inversion der Renditen zwei- und zehnjähriger US-Staatsanleihen. Darüber hinaus kann das Signal auch auf eine „Verlangsamung“ und nicht etwa eine Rezession hindeuten, und der tatsächliche Rückgang der US-Wirtschaftsaktivität kann zwischen neun und 18 Monaten nach Ausgabe des Signals erfolgen.

Als Vermögensverwalter werden wir von Kunden oft gefragt, was zu tun sei, und unsere Antwort für mittel- oder langfristige Anleger lautet: absolut nichts. Die Situation hat sich kaum verändert. Aber was ist mit all den Negativschlagzeilen? Schlechte Neuigkeiten verkaufen sich immer besser als gute, das sieht man in jederbeliebigen Zeitung.

Wir werden auch gefragt, ob wir die Lage nach wie vor positiv einschätzen. Die Antwort ist ein klares Ja, und zwar aus den folgenden Gründen:

1. Die zwangsläufige Abkühlung der US-Konjunktur im nächsten Jahr stellt eine willkommene Entwicklung dar. Die Wirtschaft ist zuvor zu schnell gewachsen, und eine Verlangsamung auf 2,5% stellt ein wesentlich gesünderes Wachstum dar.

2. Das globale Wachstum wird sich zwar verlangsamen, sich aber weiterhin um 2-3% bewegen und dies ist wohl kaum eine Katastrophe.

3. Der Ölpreis ist deutlich gesunken, was zusammen mit der leichten Abschwächung der US-Wirtschaft bedeutet, dass die US-Zinsen nicht so stark angehoben werden dürften wie erwartet.

4. Wir rechnen mit maximal zwei Zinserhöhungen im nächsten und möglicherweise einer weiteren in diesem Jahr, bevor der US-Zinszyklus seinen Höhepunkt erreicht.
5. Die US-Wirtschaft wird nicht in eine Rezession abgleiten, sondern lediglich eine gesunde Verlangsamung verzeichnen.

6. Im Haushaltsstreit zwischen Italien und der EU steht eine Einigung unmittelbar bevor und dürfte noch vor Jahresende erfolgen.

7. Es dürfte zu einem weichen oder gar keinem Brexit oder zu einem zweiten Referendum kommen.

8. Ein umfassendes Handelsabkommen zwischen China und den USA könnte durchaus innerhalb von 90 Tagen vereinbart werden, da beinahe alle Forderungen mühelos erfüllt werden können. Dies würde die Unsicherheiten beseitigen und andererseits hätten beide Staatsoberhäupter bei keiner Einigung viel zu verlieren.

9. Die Anlegerstimmung ist gegenwärtig recht pessimistisch, und die meisten Marktteilnehmer haben aufgegeben. Dies stellt einen der besten konträren Indikatoren dar.

Geschrieben von:
Alan Kinnaird | Senior Portfolio Manager, Partner