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Fürchte nicht den Tod jeder muss einmal sterben und keiner kann dem entgehen Völsunga saga, Kapitel 5

V – Der Buchstabe V ist sowohl aus heutiger Sicht als auch in der Mythologie ein interessantes Zeichen. Da ich mich selbst als eine Art Träumer betrachte (welcher Newsletter-Autor tut das nicht?), hat mich die antike Mythologie mit ihren Sagen von Heldentum, Mut und Beherztheit schon immer fasziniert.

In Zeiten der Wikinger wurde dem V grosse Bedeutung als erster Buchstabe des Wortes Valhalla (deutsch: Walhalla) beigemessen. Damit wird die letzte Ruhestätte für Wikinger bezeichnet, die einen ehrenhaften Tod im Kampf gestorben sind und dort – angeführt von den Walküren (weibliche Kriegerinnen) – auf die letzte, als Ragnarök bezeichnete Schlacht warten. In der heutigen Zeit könnte Walhalla auch mit dem Wort «Glückseligkeit» umschrieben werden.

Doch lassen Sie sich nicht täuschen – obschon es sich vielleicht so anfühlen mag, dass wir uns im Auge des Sturms befinden, so ist dies NICHT unser Ragnarök.

Verständnis – als Halb-Engländer, Halb-Inder im deutschsprachigen Teil der Schweiz zu leben, machte mich schon immer zu einem gewissen Aussenseiter (tatsächlich ist das beinahe überall der Fall, wo ich hinreise). Allerdings verleiht mir dies einen etwas anderen Betrachtungswinkel, der vom Konsens abweicht und einen sich davon unterscheidenden Ausblick offenbart. In diesen unsicheren und beispiellosen, vom Coronavirus geprägten Zeiten könnte der Schlüssel zum Verständnis der Finanzmärkte durchaus in der Fähigkeit liegen, ein paar Schritte zurückzutreten und die Situation aus einer anderen Perspektive zu betrachten.

Verreisen – vor allem in unterschiedliche Länder – ist etwas, wovon viele von uns derzeit nur träumen können. Mir wurde das Privileg zuteil, in fünf verschiedene Länder (jeweils mit niedrigen Covid-19-Infektionsraten) reisen zu dürfen. Die Strecke von 3.000 km legte ich mit meinem Fahrzeug zurück, und ich kann Ihnen sagen, dass man bei dieser Art des Reisens allerhand sieht. Beispielsweise wurde ich in Österreich von Kellnerinnen und Kellnern in voller Plastik-Schutzausrüstung bedient, während das Hotel überraschenderweise ausgebucht und das Restaurant jeden Abend gut besucht war. In den Ladengeschäften (weniger jedoch in Lebensmittelgeschäften) tummelten sich in- wie auch ausländische Kunden.

Dasselbe Bild bot sich mir auch in Deutschland, Slowenien, Italien und Kroatien. Darin kommt die nach den monatelangen Lockdown-Massnahmen angestaute Konsumnachfrage zum Ausdruck. Es liegt in der Natur des Menschen, die verlorene Zeit wieder aufholen und sicherstellen zu wollen, dass die Erlebnisse umso lebhafter sind, sobald sich wieder die Gelegenheit dazu bietet.

Auch durch die Beobachtung des Strassenverkehrs wird man sich vieler Dinge gewahr. Überall, wo ich hinreiste, waren nicht nur Lastkraftwagen, sondern überdies auch Unmengen an Personenkraftwagen auf den Strassen unterwegs. Das Tanken in den einzelnen Ländern war mit Wartezeiten verbunden, und zwar nicht aufgrund der Beschränkungen, sondern aufgrund der Nachfrage. Tatsächlich könnte man zu dem Schluss gelangen, dass die Menschen ihrem persönlichen Freiraum infolge der Krise mehr Wert beimessen werden. Denn wer würde denn im aktuellen Umfeld überfüllte öffentliche Verkehrsmittel nutzen wollen, wenn doch das Auto zur Verfügung steht?

Viele Erkenntnisse ergeben sich auch durch die Interaktion mit Menschen verschiedener Herkunft – so zum Beispiel durch mein Gespräch mit einem Herrn aus den USA auf dem Parkplatz des österreichischen Hotels, der mir erzählte, er arbeite fürs US-Militär und wäre für über zehn Jahre nach Deutschland versetzt worden. Durch ihn erfuhr ich, dass der Abzug von Truppen selbst ohne Komplikationen bei den Formalitäten mindestens neun Monate Zeit in Anspruch nimmt, sich der Prozess aber auch über 18 Monate hinziehen kann.

Dann war da noch der slowenische Angellehrer, der eigentlich hauptsächlich in der Autoteilebranche tätig ist, in der er mittlerweile Anzeichen einer Belebung erkennt.

Aus Gesundheitssicht bestand der rote Faden darin, eine Maske in geschlossenen Räumen tragen zu müssen. Vielleicht lässt sich dadurch die allmähliche Rückkehr zu Normalität in sämtlichen von mir besuchten Ländern erklären.

Voluminös ist ein Wort, mit dem sich die derzeitigen geld- und fiskalpolitischen Stimulierungspakete treffend beschreiben lassen. Diese stellen die während der globalen Finanzkrise zur Verfügung gestellten Mittel bei Weitem in den Schatten. Tatsächlich gehen wir von einer Ausweitung dieser Stimuli aus, wobei wir letztendlich mit einer Einigung in Bezug auf den europäischen Wiederaufbaufonds (EUR 750 Mrd.) sowie einer weiteren Runde an fiskalischen Hilfspaketen in den USA rechnen, um den Menschen unter die Arme zu greifen.[i] Zentralbanken oder Regierungen, die diese Stimuli frühzeitig zu beenden versuchen, dürften von den Märkten empfindlich abgestraft werden.

V-förmig ist möglicherweise das Adjektiv, das am besten auf die Konjunktur- und Markterholung passt, welche die meisten Anleger noch immer verblüfft. Warum? Nun, neben den vorgenannten Gründen lag der Tiefpunkt des V so niedrig, dass es sich kaum um etwas anderes hätte handeln können. Betrachtet man die Weltwirtschaft als eine Reihe von Zahnrädern in einer grossen Maschine, so bestand das erste Experiment darin, alles zum Stillstand zu bringen. Die Zahnräder bewegen sich nun wieder, wenngleich langsamer als gewünscht und unter Last, doch wird die Maschinerie erneut heruntergefahren, so könnten die Zahnräder womöglich nie wieder anfangen, sich zu drehen. Darüber hinaus sind wir der Ansicht, dass die Bevölkerung neuerliche Massen-Lockdowns weder akzeptieren noch tolerieren wird. Ein Beispiel hierfür sind die jüngsten Ausschreitungen in Serbien.[ii]

Gleichwohl dürfte die V-förmige Erholung zuweilen holprig verlaufen, sollte es zu Infektionsherden oder einem Anstieg der Zahl an Covid-19-Fällen kommen. Auch sollten die positiven Fortschritte in Bezug auf Impfstoffe und Behandlungsmethoden nicht ausser Acht gelassen werden. Die Finanzmärkte verfügen wie wir Menschen über ein nur sehr kurzes Gedächtnis und sind in der Lage, sich rasch an neue Gegebenheiten anzupassen.

Vermutlich lässt sich die Situation, in der wir uns derzeit befinden, am besten als Tal beschreiben. Nachdem die Talsohle erreicht wurde, geht es nun auf der anderen Seite wieder aufwärts (der andere Schenkel des V) – der berüchtigte Sorgenwall, den die Finanzmärkte stets überwinden müssen. Wird es zu einer zweiten Infektionswelle kommen? Das wäre alles andere als überraschend. Betrachtet man diese Situation aber von einem anderen Blickwinkel aus, sollte in Erwägung gezogen werden, ob eine zweite Infektionswelle nicht die Konsumausgaben ankurbeln könnte, da die Menschen aus Angst vor neuerlichen Lockdown-Massnahmen Hamsterkäufe tätigen.

Wir rechnen mit einer kontinuierlichen schrittweisen Verbesserung der Konjunkturdaten und Unternehmensgewinne. Bei etwas realistischerer Betrachtung ist uns aber auch klar, dass die Daten zur Konjunkturlage und den Gewinnen nicht so bald wieder ihre vor Ausbruch der Corona-Krise verzeichneten Höchststände erreichen werden. Dies ist jedoch nicht von Belang, und unser eher optimistisches Szenario hat weiterhin Bestand, da die Märkte den Fokus auf den Richtungswechsel legen, der für eine über längere Zeit anhaltende Aufwärtsbewegung spricht.

Vereinfacht ausgedrückt bedeutet dies, dass sich die Lage über einen längeren Zeitraum schrittweise verbessern wird, während in den kommenden Jahren weiterhin mit einem extrem lockeren Finanzumfeld zu rechnen ist.

Valuation/Bewertung – Wir sind uns im Klaren darüber, dass Gespräche über den Wert derzeit nicht sehr beliebt sind, doch hegen wir die feste Überzeugung, dass der Preis, den man für einen Vermögenswert zahlt, – sei es in Form von Wachstum oder rein monetär – durchaus von Belang ist. Es wird vielfach über die allgemeine Bewertung der Märkte und insbesondere des S&P 500 diskutiert, der auf Grundlage des aktuellen Kurs-Gewinn-Verhältnisses nach wie vor günstiger bewertet ist als 2018, 2017, 2009, 2003 und in einer Vielzahl weiterer Jahre.[iii] Der operative Hebeleffekt ist ein Konzept, das vom Grossteil der Marktteilnehmer ausser Acht gelassen wird. Die Unternehmen haben ihre Kosten drastisch gesenkt, Mitarbeiter entlassen oder die Regierungen dazu bewogen, einen grossen Teil ihrer Personalkosten zu tragen. Sobald die Erholung einsetzt – was zweifelsohne der Fall sein wird – dürften die Gewinne rasant ansteigen.

Die Volatilität dürfte wohl noch für etwas längere Zeit erhöht bleiben, während der Markt weiter hin und her gerissen ist zwischen Titeln mit Bezug zum Stay-at-Home-Trend und konjunkturabhängigen Werten. Ich frage mich jedoch, ob überhaupt noch jemand Zeit zu Hause verbringen wollen wird, sobald sämtliche Beschränkungen aufgehoben wurden.

Vision – im Rahmen unseres Basisszenarios gehen wir davon aus, dass sich die Märkte (je nach Wirksamkeit der Gesundheitsmassnahmen) im Grossen und Ganzen in der Reihenfolge von der Krise erholen werden, in der sie von dieser erfasst wurden. Asien/China dürfte als Erstes einen Aufschwung verzeichnen, gefolgt von Europa (dies hängt nicht vom Wiederaufbaufonds ab, der lediglich das Tüpfelchen auf dem I darstellen würde) und danach den USA, wo sich die Erholung etwas verzögert, aber nicht gänzlich zum Erliegen gekommen ist. Länder, die beherzt und frühzeitig gegen das Virus vorgegangen sind, haben sich rasch wieder gefangen. Der Binnenkonsum in Neuseeland hat mittlerweile beinahe wieder die Niveaus von vor der Corona-Krise erreicht[iv], und die Arbeitslosenquote fällt in Europa niedriger aus als in den USA.[v]

Die Validierung unserer Meinung ist das, was wir uns bis Ende des Jahres und darüber hinaus erhoffen. Obschon wir uns bewusst sind, dass sich unsere Ansichten vom Konsens unterscheiden (einige mögen sie wohl sogar als verrückt bezeichnen), so scheint dies doch stets der Fall zu sein, was beispielsweise auch für die Jahre 2009 oder 2003 galt, die wesentliche Wendepunkte für die Märkte markierten. In der Zwischenzeit habe ich mir nun schon zum dritten Mal während der Lockdown-Zeit die Haare schneiden lassen, und der Friseur hat dabei wieder eine Maske getragen, wenngleich er vergessen hat, seine Nase zu bedecken. Der Schnitt hat sich definitiv verbessert.

Es geht aufwärts.
Ich wünsche allen einen Platz in Valhalla (Glückseligkeit)!

 

Peter Ahluwalia, Partner
Chief Investment Officer
peter.ahluwalia@swisspartners.com

 

[i] https://www.cnbc.com/2020/06/19/eu-leaders-negotiate-750-billion-euros-in-covid-19-stimulus.html
[ii] https://www.dw.com/en/serbia-protesters-try-to-storm-parliament-amid-fresh-unrest/a-54135350
[iii] https://www.multpl.com/s-p-500-pe-ratio/table/by-year
[iv] https://treasury.govt.nz/publications/weu/weekly-economic-update-29-may-2020-html
[v] https://edition.cnn.com/2020/06/03/business/europe-unemployment-coronavirus/index.html