Vermögensverwaltung – swisspartners – The art of finance

Kriege kennen keine Sieger

«War, what is it good for? Absolutely nothing» – der Song, mit dem Edwin Starr Ende der sechziger Jahre gegen den Vietnamkrieg protestierte, liesse sich auch auf den Handelskrieg zwischen den USA und China beziehen. Nach etlichen Phasen der Eskalation und Deeskalation bleibt der Konflikt völlig ergebnislos, und keine der beiden Parteien kann den Sieg für sich beanspruchen oder in Kürze mit einem Erfolg rechnen. Weitaus beunruhigender sind jedoch die Störungen der Finanzmärkte und der Wirtschaftstätigkeit, die dieser egoistische Machtkampf verursacht hat. Viele Unternehmen haben angesichts der Unsicherheit geplante Investitionen zurückgestellt, wodurch die Industrieproduktion weltweit gesunken ist.

Zwar weisen die Konsumausgaben in den USA und China nach wie vor ein hohes Niveau auf, doch jüngste Umfragen deuten auf eine beginnende Konfliktmüdigkeit hin. Und verlorenes Vertrauen lässt sich nur schwer zurückgewinnen.

US-Verbrauchervertrauen nach politischen Präferenzen – letzte zwölf Monate

 

Der aktuelle Index der University of Michigan zeigt einen Rückgang des Verbrauchervertrauens auf den zweitniedrigsten Stand seit der Zeit kurz vor den US-Wahlen im Jahr 2016.

Doch nicht nur unter den Konsumenten, sondern auch in der Finanzdienstleistungsbranche macht sich zunehmend Besorgnis breit.

Das Risiko einer weltweiten Rezession in den nächsten zwölf Monaten bewerten Vermögensverwalter inzwischen mit der höchsten Wahrscheinlichkeit seit dem Jahr 2011. Dabei sollte nicht vergessen werden, dass sich damals die Eurokrise ebenso ihrem Höhepunkt nährte wie der problematische US-Haushaltskonflikt –zwei Ereignisse, die bei den Anlegern enorme Nervosität auslösten. Zu bedenken ist aber auch, dass die globalen Märkte 2012 und 2013 zwei der performancestärksten Jahre verbuchten.

 

 

Alarmstufe Gelb

Die Inversion der US-Renditekurve (kurzfristige Staatsanleihen bieten höhere Renditen als langfristige) haben wir bereits in einem früheren Artikel erörtert. Dabei wiesen wir auch darauf hin, das frühere Anzeichen für einen inversen Kurvenverlauf falsche Signale lieferten, da sie sich auf andere Kurvenabschnitte bezogen. Diesmal tritt die Inversion jedoch im Verhältnis der 10-jährigen zu den 2-jährigen US-Treasuries auf und betrifft somit diejenigen Abschnitte der Renditekurve, die sich in der Vergangenheit als recht guter Indikator für eine bevorstehende Rezession der US-Wirtschaft erwiesen haben. Wir veranschlagen das derzeitige Rezessionsrisiko auf etwa 30% bis 40%. Diese Wahrscheinlichkeit würde sich deutlich erhöhen, falls die USA für einen längeren Zeitraum Zölle von 25% auf chinesische Importe erheben oder Zölle für Waren aus Europa einführen.

Allerdings …

Mit Blick auf den zeitlichen Verlauf erweisen sich inverse Renditekurven jedoch nicht als guter Indikator: Mitunter erfolgte der Konjunktureinbruch nur drei Monate nach der Inversion, in anderen Fällen vergingen mehr als zwei Jahre. Es darf auch nicht vergessen werden, dass sich dieser Indikator nur dann als korrekt erwiesen hat, wenn die Renditekurve über längere Zeit invertiert blieb – die aktuelle Inversion begann jedoch erst vor Kurzem.

Derzeit sehen wir die Alarmstufe eher auf «Gelb» als auf «Rot», da der Rückgang der US-Renditen vermutlich zum Teil durch die negativen Anleihenrenditen in Europa verursacht wurde. Auch Sicherheitskäufe von Anlegern und Umschichtungen in Anlagen mit positiver Rendite dürften für einen gewissen Abwärtsdruck gesorgt haben. Die derzeitige «Alarmstufe Gelb» ist ein Hinweis darauf, dass Massnahmen erforderlich sind, um die Situation zu bereinigen.

Wir sind daher überzeugt, dass die Zentralbanken künftig aggressiv agieren werden: Die US-Notenbank könnte die Zinsen im September sogar um bis zu 0,5% senken, da sie der aktuellen Entwicklung vermutlich hinterherhinkt. Auch bei der EZB rechnen wir mit weiteren Zinssenkungen und einer erneuten quantitativen Lockerung, zumal der aktuelle Konjunktureinbruch in Deutschland den europäischen Währungshütern Rückendeckung bietet. Anleger sollten sich nicht wundern, wenn die EZB in nicht allzu ferner Zukunft mit dem Ankauf von Aktien beginnt.

Diese Massnahmen werden zweifellos die aktuellen Probleme lindern und das Vertrauen der Wirtschaftsakteure stärken, dürften sich jedoch kaum als Allheilmittel erweisen, das die Wirtschaft auf den gewohnten Wachstumspfad zurückbringt.

Endphase im Handelskonflikt

Die überwältigende Mehrheit der Marktteilnehmer geht davon aus, dass wir uns in einem langwierigen Handelskrieg zwischen den USA und China befinden, in dem sich erst nach den US-Wahlen etwas bewegen wird. Doch uns erinnert die aktuelle Situation stark an die Zeit vor dem britischen EU-Referendum, als die Anleger ein Votum für den Austritt für nahezu unmöglich hielten, obwohl diese Möglichkeit durchaus denkbar war.

Der jüngste Einfuhrstopp Chinas für US-Agrarprodukte ist ein klares Anzeichen für einen Strategiewandel, mit dem Peking den Konflikt deutlich eskaliert. Die Entscheidung der US-Regierung, die Einführung geplanter Importzölle von 10% teilweise zu verzögern, könnte dagegen ein Einlenken Washingtons signalisieren. Zwar liesse sich vermuten, dass China jetzt mit weiteren Schritten bis nach den US-Wahlen warten wird, doch ich würde den Pragmatismus der chinesischen Führung nicht unterschätzen.

Beide Konfliktparteien stehen unter enormem Druck, dieses sinnlose Vabanquespiel zu beenden. Die Konjunktur verliert in den USA an Fahrt, das Verbrauchervertrauen verringert sich und die Kursschwankungen an den Aktienmärkten nehmen zu. Dadurch hat die aktuelle US-Regierung immer weniger Zeit, das Wirtschaftswachstum und die Märkte noch vor der Wahl in Schwung zu bringen. Es darf nicht vergessen werden, dass noch nie ein amtierender US-Präsident wiedergewählt wurde, wenn sich die Wirtschaft in einer Rezession befand. Jüngsten Umfragen zufolge spricht sich eine grosse Mehrheit der Amerikaner (64%) für den Freihandel aus, was die Regierung zusätzlich unter Druck setzt.

Peking ist zwar durchaus in der Lage, eine langfristige Strategie zu verfolgen, doch auch in China würde eine Lösung des Konflikts dazu beitragen, das Wirtschaftswachstum und das Verbrauchervertrauen wiederherzustellen. Zudem würde ein Kompromiss die das internationale Ansehen Chinas verbessern, nicht zuletzt mit Blick auf die aktuelle Lage in Hongkong.

Im Zusammenhang mit Kriegen wird immer wieder der unselige Begriff «Kollateralschaden» verwendet, der sich in diesem Fall nur auf Europa beziehen kann. Aufgrund ihrer Exportorientierung wird die europäische Wirtschaft durch den Handelskonflikt besonders stark belastet. Vermutlich sind wir nicht mehr weit von dem Punkt entfernt, an dem die Fiskal- und Geldpolitik stärker koordiniert wird. Die deutsche Bundesregierung erörtert bereits die Möglichkeit fiskalpolitischer Anreize und bricht damit eines ihrer grössten Tabus.

Angesichts der stärksten Kursrally als sicher geltender Anlagen (Gold, US-Treasuries und japanischer Yen) seit den 1990er-Jahren, der erwarteten Liquiditätsschwemme durch die Politik der Zentralbanken und der Tatsache, dass kaum jemand mit einer vorteilhaften und relativ raschen Lösung des Handelskonflikts rechnet, ist es wahrscheinlich an der Zeit, Risikoaktiva überzugewichten.

 

Peter Ahluwalia, Partner
Chief Investment Office
peter.ahluwalia@swisspartners.com